12月5日，深圳市创新投资集团有限公司（以下简称“深创投）董事长靳海涛，在本报主办的2013年创新资本年会，就中国证监会新出的新股发行制度改革对创业投资带来的机遇与挑战做出分析，并给出了应对之策。
深创投和靳海涛，作为本土创投机构和本土PE的典型代表，经历了过去十年VC/PE行业的高峰低谷。本文为21世纪经济报道记者就他的发言稿整理和修订而成。
机遇
A股市场的IPO关闭已经一年了，这一年对创业投资行业有着重大的影响。有一些机构坚持不下去了，有一些机构的业务大量减少，也有一些机构在裁员，不管是大牌机构、小牌机构，投资业务都发生很大的萎缩。这个调整的幅度之大、影响领域之宽都是前所未有，所产生的杀伤力也非常大。
另一方面，我国中小企业融资难的问题越来越严重。创投机构主要做中小企业融资，其业务急剧萎缩，这对中国经济转型升级、对中小企业的发展是一个重大打击。
这一次重新开闸，挽救了创投行业，或者说挽救了中国的中小企业，挽救了中国经济未来的一个成长预期。
第二，推行发行制度的改革，企业上市的速度会加快。这次新股改革有一个新的规定：中国证监会受理发行申请文件三个月内，依照法定条件和法律程序做出审核，给出终止或不予以审核的决定或者回去以后继续补充材料。
由于原来一个企业IPO的等候时间有5个月左右，后来8个月，现在是一年甚至两年。将IPO时间缩短到三个月，对创投机构来说，是一个重大的消息。
其直接带来的好处是：拟上市企业的企业家有更多的精力专注于主业。等待上市期间，企业家需要专注于资本运作，而不是把精力放在企业经营上。所以发行时间缩短后，会让企业家更关注于经营，另外也加快了创投机构的退出速度。
第三、企业上市发行的时间窗口可以自主决定，充分尊重市场的决定性作用。不管是现在的审批制，还是将来的注册制，企业上市都需要经过证监会核准，核准后12个月内都是发行期。这样一个新的改革规定，对创投机构也是非常好的事。我们可以从自己的特长去入手，和被投资企业共同来选择一个最有利的时间窗口来上市。
第四，企业上市的公共关系成本降下来了，既提高了企业对上市的信心，也减弱了创业投资机构对公共关系服务方面的压力。我们投资的一些企业很怕上市，企业家觉得上市过程当中要做大量的公共关系工作，而这是他们本身不擅长的。
改革以后，我们为上市所做的公共关系服务可能大为减少，甚至可能随着改革的推进，不大需要做，以后没有必要用很大的人财物去做公共关系的维护。这当然提高了企业上市的信心，创投机构压力也减少了。
第五，提高了创投机构的退出效率，从而会提高我们的内部收益率。以前IPO都是发新股，这一改革允许存量发行。存量发行对解决“圈钱”、过高发行价都有好处。这样一来IPO时我们就可以实现收益，而不用等到一年以后——而且一年以后还需要再次选择时机。另外，卖老股的条件是必须有36个月的投资期，这样也鼓励创投机构多投中早期项目，而不是重点关注pre-IPO项目。
第六，新股发行改革提出来鼓励股权投资和债权投资。过去企业在发行过程中不能有资本动作，企业如果有大项目需要资金，需要等IPO获得批准后才上马。但改革后，企业在申报过程当中可以先发债。我想通过债权、股权结合有助于企业更好的经营或者更好的成长，这对创投机构也是利好。
挑战
第一，做pre-IPO项目的机会将会减少。在原来IPO审核制下，监管层承担了一部分实质性判断的职责。这样一来，发行人为了迎合监管层的要求，可能就会引进一些投资机构来给自己做背书或者提供一种公共关系服务，实际上他们可能不需要这笔钱，或者说不需要这个投资人。
发行制度改革特别是将来过渡到注册制以后，这个需求减少了，意味着对我们创投机构来讲，pre-IPO的机会会减少。如果一个机构只会做pre-IPO业务，那么生存空间就会变小，所以说一定要进行早期、中期投资，要把投资阶段向前移。
第二，创业投资机构协助拟上市企业规范化运作的任务加重了。发行制度改革后，中国证监会不再对企业的盈利能力和未来盈利的趋势做出判断，只对规范化运作做出判断，所以审查核心是信息披露。
我经常讲，我们投资企业以后要做四类服务：第一类叫做资源整合，围绕着企业产销来做；第二是资本运作，要帮助企业做资本运作的各种事情，包括但不限于上市；第三是企业的规范化运作，要为这个企业成为公共上市公司进行预演；最后叫疑难杂症的处理。
现在看来，发行制度改革以后，规范化运作的服务将变成最重要的。
第三，对创投机构眼光的要求提高。过去创投机构是否投资一个企业，最后的衡量标准是这个企业能不能上市。我觉得以后不会是这样了，这个企业上市以后能不能持续增长，比前者重要。
将来上市是容易的，进门变容易，时间也缩短了，上市不再是稀缺资源。但创投机构要挣钱，那么投资的企业必须有持续增长。否则，投资的企业可能上市了，但创投机构也不一定能赚钱，而且会受到各式各样的条件限制，让创投机构无法退出。
所以我非常理解证监会的改革决定，其把对企业盈利和持续盈利的判断交给了市场，交给了所有参与市场博弈的相关人，而不是由证监会来判断。
第四，对创投机构的估值能力要求更高。以前对机构来讲，也会考虑企业将来在二级市场怎么估值，但不是特别认真与彻底的考虑。因为过去一个公司上市以后有10倍的回报，即使现在差一点也是几倍的回报，不用担心。
将来可能不是这样的，我个人认为将来实行注册制以后，中国资本市场的估值体系会向国际上实行注册制的资本市场靠拢。如果创业投资不去研究二级市场估值的话，可能真的被投企业上市了，但不一定赚，甚至赔钱。在国外实行注册制的成熟市场中，一些机构——包括我们自身——投资的企业在境外上市后，有赔钱的，有的还赔挺多。
我们这几年每讨论一个项目都会做二级市场估值与分析报告，我们也预见到了，有些项目可能估值高可以投，有些项目估值不是很高但就是不能投，它未来估值可能更低。
第五，新的发行制度对企业持续成长的要求提高了。按照发行制度改革意见，如果上市6个月内，股票连续20个交易日收盘价低于发行价，或者6个月期末低于发行价，机构持有的上市公司股票都会自动延期6个月。如果投的企业总跌破发行价就总延长，创投机构就无法退出。
所以我们投资的时候会对企业持续成长有一个判断，而且企业也不能吹牛。而且这一次明确提出来了，如果企业上市当年年利润下滑50%或者当年出现亏损，相关人员就会受到重大惩罚。
对策
最后，在这样一个新时代，发行制度在向注册制过渡的新时代，我们应该有哪些对策？
第一，应该抓紧布局扩大投资。第三季度，有一些机构预计到了，募资、投资都上来了；现在需要加大投资，以前稳扎稳打，现在大干快干。
第二，要加大精准投资。
第三，协助企业做好规范化服务。我们会加紧部署，对每个投资企业都做规划，看能不能满足信息制度要求，我觉得这是非常重要的。
第四，充分利用网上配送机会，能够获取全新投资收益。
第五，要认真研究二级市场的规律和价格的走势，使我们在一级市场投资的东西，在二级市场有好的变化，不要在一级市场投资的企业上市后，创投机构退出没有赚钱甚至赔钱。
当然，我觉得非常重要的新课题，就是存量发行机制的研究：哪些企业可以存量发行，哪些企业建议不进行，要做个案研究以适应发行制度的改革需要。（编辑 段晓燕）